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¿Empezó el festival de bonos?

por Daniel Artana, economista de FIEL    

@ArtanaDaniel

01.05.2015 13:18 |  Por Artana Daniel  | 

Daniel  Artana
Daniel Artana

Economista de FIEL 

Los indicadores de actividad disponibles sugieren que la economía tocó fondo a finales del año 2014 pero se mantendría en ese nivel, todavía sin reacción. Por ejemplo, el IPI de FIEL corregido por estacionalidad creció 0.6% en el primer trimestre respecto del período anterior pero se ubica todavía 6% por debajo de los observado a comienzos de 2013 y en la punta (marzo) volvió a contraerse.

A su vez, las ventas de supermercados medidas a precios constantes (ajustado por la
inflación de la Ciudad de Buenos Aires que estima FIEL) cayeron 1.5% en términos
interanuales y las de centros comerciales, mejoraron 0.6%. La construcción, aproximada
imperfectamente por el Indice Construya, cayó durante el primer trimestre, pero mejoró
algo en marzo.

A pesar de ello, se mantiene la recuperación en la Confianza del Consumidor que podría
concretarse en mayor actividad si el Banco Central utiliza las divisas obtenidas por la
colocación del Bonar 24 y de YPF para normalizar una parte de los atrasos en el pago
de importaciones, de modo tal de facilitar nuevas compras de insumos. Una deuda
comercial no deseada creciente en un contexto de atraso cambiario puede alentar a
algunas empresas a reducir la actividad para importar menos insumos y evitar el riesgo
de un daño patrimonial, si se observa una corrección cambiaria al comienzo de la
gestión del nuevo gobierno.

A su vez, la reducción en la tasa de inflación mensual observada en febrero a 1.5% se
revirtió parcialmente en marzo y abril (preliminar), con mediciones que superan en algo
el 2%.

El deterioro en el resultado fiscal genuino continuó durante el primer bimestre del año a
pesar de la desaceleración en el gasto primario, que aumentó 1.4% ajustado por
inflación. Eso se explica por una caída real en los ingresos de 2%, lo que motivó que el
déficit primario genuino (excluyendo BCRA y Fondo de Garantía Solidario) alcanzara
9.4% de los ingresos genuinos, casi duplicando lo observado en el primer bimestre del
año pasado. Estos resultados son consistentes con un creciente aporte de la emisión del
BCRA destinada a financiar al Tesoro (aumentó 120% nominal en lo que va del año).
Dada la creciente fragilidad en las reservas netas del BCRA (activos menos pasivos en
moneda extranjera), el gobierno había insinuado a finales de 2014 la intención de
colocar deuda externa para financiar al menos una parte de los vencimientos en dólares.
Luego de la escasa colocación de aquel entonces, finalmente en abril el gobierno
nacional obtuvo del exterior alrededor de US$ 1.000 millones de Bonar 24 (el resto lo
habría aportado la ANSES) e YPF obtuvo otros US$ 1.500 millones.

En alguna medida, estas colocaciones son un paso previo al necesario acercamiento al
mundo. En este punto parece haber consenso entre los distintos candidatos a la
presidencia. El tema a reflexionar es si dicho acercamiento debe empezar
(exclusivamente) por el acceso a los mercados de capitales antes que por la integración
comercial. La experiencia argentina y de otros países de la región está llena de casos de
atraso cambiario producido por endeudamiento externo utilizado para financiar un
desequilibrio fiscal mayor al sostenible en una economía cerrada al comercio.
Este tema de secuencia de las reformas se ha estudiado desde hace muchos años y, en
general, se concluye que el orden debe ser inverso: primero abrir la cuenta corriente (es
decir liberalizar el comercio exterior de trabas paraarancelarias y de aranceles elevados)
y luego la cuenta capital.

No hay en la Argentina un debate al respecto. Parece aceptarse como exitosa la política
proteccionista del gobierno actual, cuyos efectos nocivos sobre las exportaciones
estuvieron escondidos durante algunos años por la mejora en los precios de las
commodities y el boom de Brasil. El fracaso de la vieja política industrial, basada en
proteccionismo elevado, es evidente cuando se observa que la industria lleva dos años
de receso y las exportaciones industriales caerán casi el 30% entre 2011 y 2015.
Las propuestas más modernas sobre política industrial tienen como objetivo el mercado
mundial, descreen de la protección y de los incentivos fiscales. Se basan en la
coordinación de esfuerzos entre el sector público y el sector privado para remover
obstáculos (por ejemplo, para acceder a determinados mercados externos) y para
aprovechar el conocimiento existente y expandirse hacia sectores cercanos.

El atraso cambiario abortaría cualquier intento de hacer una política industrial moderna.
Sería una paradoja que se reemplacen los dólares perdidos por la caída en el precio de
las commodities por dólares financieros que permitan sostener por un tiempo una
paridad cambiaria real inadecuada. Sólo para correr el riesgo de una salida abrupta de
esos fondos financieros asustados por algún evento externo o porque duden de la
solvencia de una deuda pública creciente. Si eso ocurriera, el ajuste cambiario sería
enorme y desordenado y podría abrir la puerta para un nuevo período de populismo.
El próximo gobierno le haría un flaco favor al crecimiento de la Argentina si tratara de
eludir las correcciones necesarias recurriendo a un endeudamiento externo desmedido y
manteniendo un proteccionismo inusualmente elevado para lo que se observa en el
mundo hoy, sobretodo de los países que han sido más exitosos.

La Argentina ha sido siempre muy proteccionista en comparación con países de tamaño
similar y ello no le ha servido, con algunas excepciones, para generar una industria
competitiva a nivel internacional. En el análisis de las recurrentes crisis que ha sufrido
el país, los proteccionistas han tenido siempre la habilidad de atribuir a la supuesta
apertura, las consecuencias negativas del atraso cambiario. Esperemos que el futuro
gobierno no cometa el error de apostar demasiado al endeudamiento externo.
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